本网讯（通讯员：陈翔）5月12日晚七点，金融市场发展前沿讲座第十次讲座在经济学院106教室举行。嘉实基金投资经理、华中科技大学博士陈华良应邀来到现场，发表题为“养老金在中国的投资实践及发展前景”的报告。
陈华良首先从商业模式视角介绍养老金投资基本情况与前景。他指出，目前国内养老金来源主要有社保基金、基本养老保险、企业年金、职业年金和个人养老储蓄五大方面。按照国际养老金三大支柱体系的模式，可以大致把社保基金和基本养老保险划分为第一支柱，企业年金和职业年金为第二支柱，个人养老储蓄为第三支柱。
他认为，养老金投资管理具有相对特殊的商业模式，主要体现为决策机制具有强制性和复杂性、决策者和使用者的不一致性以及评价的跨期和延后导致专业评价难度大等诸多特征。从这个视角来看，国内养老金市场的特点是：第一，养老金市场规模能够持续稳定的增长，这是推动长期投资的关键和保障；第二，国内能够参与养老金投资运营的公司不多，具有一定的进入壁垒，相比其他资产管理领域，其竞争并没有那么激烈；第三，在当前金融监管形势下，养老金领域始终是政府积极鼓励发展的，其增速的波动性要远小于公募基金、保险、券商资管等。他同时认为，目前中国已进行投资运营管理的养老金规模仅占GDP的2%左右，按照亚洲国家占40%、欧美国家占100%的比例来看，保守估计仍有10倍的增长空间，养老金市场前景可观。
在此基础上，陈华良结合自己的专业实践，深入剖析了国内业界在养老金投资战略性资产配置和战术性投资管理问题。
他指出，在长期性的战略性资产配置安排上，我国与发展国家比较有较大差异。以美国为例，美国养老金的投资中，股票投资占比例较大，份额过半，而且还有很大一部分配置在另类投资上。而中国养老金在股票投资上的比例却没有那么高。资产配置比例的不同带来业绩、波动性及收益水平上的差异，国内养老金投资收益偏低，国外养老金投资收益尽管波动也不小，但长期积累的业绩十分显著。
在他看来，导致中美养老金投资结构差异的原因，除却比例限制、风险偏好、理念问题之外，还与人口结构差异，管理体制差异、市场发展阶段上差异以及制度设计理念差异有紧密联系：（1）从人口结构来看，美国70-80年代婴儿潮人群开始步入工作后，大量资金流入养老金市场，账户再平衡的压力增大，在投资配置上就需要提高风险资产的比例，在《雇员退休收入保障法案》颁布之后，权益和另类投资的比例就一直在提升；（2）从管理体制来看，中国与国外管理模式不同，美国养老金市场以401（K）和IRA账户为主，在税收激励制度的引导下，个人有投资决策权，对自己的养老金账户负责，而中国养老金投资还没有放开个人投资选择权，这是非常核心和巨大的差异；（3）从市场发展阶段来看，美国资本市场的高度成熟，而国内资本市场从规模和发展阶段看都还不成熟，可能还没法容纳大量养老资金进入资本市场；（4）从制度设计与理念来看，国内养老金投资管理体制目前并未重视复利积累，缺乏长期视角的资产配置。
针对这些战略层面的问题，陈华良认为海外市场合适的产品设计是落实战略资产配置的重要方式。他强调，生命周期模型是解决这些问题的常用途径。通过引入人力资本概念，养老金管理机构可以在金融资产与人力资本结合起来达到市场平均标准的基础上，针对不同风险偏好和人力资本特质设计出更多差异化产品。
在审视养老金管理的战略问题之后，陈华良也对养老金战术性投资管理实践（投资组合在短期调整问题）进行了介绍。他认为，养老金具体日常管理中，需要关注：第一，目前养老金投资账户数量较多而管理琐碎，委托人要求不一，这些问题使得如何解决个性化与标准化的平衡，成为提高管理效率的关键；第二，投管人业绩一致性还不高，这削弱了计划层面的业绩管理效率；第三，谁来对资产配置负责还不清晰，委托人需要有一定的资产配置能力，投管人才能更好协助进行SAA和TAA层面的操作；第四，投管人的考核决定投资行为，当前考核机制使得大多数投管人更偏重短期业绩，没能体现养老金长期业绩积累的需要。
陈华良指出，要解决这些养老金市场长期和短期的问题，在制度方面，需要考虑逐步加大个人账户权重，增加个人对养老金账户的投资管理选择权，另外完善税收引导、专业知识普及、投资顾问模式建立等基础设施建设，这样才能真正体现养老金资产管理在资产配置、投资策略、产品体系等方面的特色。而在应对当下投资挑战方面，应建立稳定的团队与管理模式，策略、产品和资产种类的灵活结合以及坚持稳健的投资风格。他在讲座也提到，目前的人工智能潮流，在美国的养老金投资中有广阔应用前景，但其在美国以个人账户为主的养老金市场更多充当智能投顾的角色，这与国内情况差异较大，智能投资在中国养老金市场能否加以利用还有很大的探索空间。
为了帮助听众拓宽视野，在演讲的最后部分，陈华良还介绍养老金资本主义。他分别以“如果养老金成为最大的企业股份所有者”、“如果养老金成为储蓄-投资机制重要影响者”两个假设性问题，引发大家思考彼时的资本市场会是何种情形？他的判断是：如果个人养老体系成为重要支柱，养老金规模的扩大将会对资本市场、经济体系形成深远的影响，并且有希望成为稳定的直接融资渠道。届时养老金将成为经济、金融领域重量级的参与者甚至主导者。
在点评环节，点评嘉宾、华中科技大学经济学院副教授王红对陈华良的讲座给予高度评价。她认为陈华良从商业模式、战略性资产配置、战术性投资管理、发展前景四个方面，介绍了养老金投资的现状、实践经验、理论、模型以及发展前景。该讲座不仅将学生带到了养老金市场的一线，更向学生展现了未来从事养老金投资管理和研究的广阔前景。王红还就陈华良报告中的相关部分谈了自己的观点和认识。对于陈华良所提出的若干政策建议表示赞同，并鼓励有志的同学可以结合讲座的内容进行更深入的学习和研究。
讲座最后，陈华良与师生们进行了互动。与听众就如何处理养老金遗留问题以及如何看待投资策略等具体问题进行了交流。
金融市场发展前沿系列讲座是在张培刚发展经济学研究基金会理事长巴曙松教授指导下，由张培刚发展经济学研究基金会、湖北省银行业协会和华中科技大学经济学院联合主办的一项高水平大型系列学术活动。讲座邀请国内外一流的金融理论研究和实务专才，讲授和介绍国内外当前金融市场发展的最新趋势、热点领域和重大理论前沿发展，进一步加深社会对金融领域前沿发展的了解和对现代金融运行机制和规律的认识。
陈华良，华中科技大学博士，现任嘉实基金投资经理。曾就职中信证券股份有限公司、中国人寿资产管理有限公司，先后担任研究员、投资经理等职。
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